파두(440110) 공모주 분석

최근 중소형주 공모시장이 뜨겁습니다. '스쳐도 안타'라는 말이 나올 만큼 수익률이 좋습니다. 이번 포스팅에서는 7월 말에 공모주 청약을 완료하고 8월 초 상장예정인 '파두(440110)'라는 종목에 대해서 분석해 보겠습니다.

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고금리와 경기침체의 우려로 얼어붙었던 IPO 시장이 올해부터 풀리기 시작했습니다. LG에너지솔루션 같은 대어는 없지만 중소형주들을 중심으로 높은 수익률을 보이고 있습니다. 한국거래소에서 발표한 자료에 따르면 2023년 상반기 신규상장 44개 종목의 공모가 대비 상반기말 종가기준 수익률은 43.11%로, 같은 기간 코스피 수익률 14.66%, 코스닥 수익률 27.82% 대비 상당히 높습니다. 중소형 공모주에 관심을 갖지 않을 이유가 없습니다. 

 

하지만 돈을 잃지 않고 수익률을 극대화하기 위해서 옥석 가리기는 반드시 필요합니다. 그래서 회사에서 전자공시시스템  공시한 증권신고서, 투자설명서, 감사보고서 등을 꼼꼼히 분석하면서 공모주 청약에 참여할지, 배정받은 주식을 언제 팔지에 대한 나만의 답을 도출해 보도록 하겠습니다.

 

1. 개요

파두는 팹리스 중 최초의 유니콘(기업가치 1조 원)으로 주목받은 기업으로, 서버용 SSD 컨트롤러 및 서버용 SSD 완제품을 판매하고 있습니다. 파두는 2022년 주요 기술인 「데이터센터 및 기업에서 사용하는 고성능 서버용 PCIe MVMe SSD 솔루션」에 대하여 한국거래소가 지정한 전문평가기관 2곳(이크레더블, ETRI)으로부터 각각 AA, A등급을 받아서 기술성장특례가 적용되는 기업입니다. 2023년 7월 말에 수요예측 및 청약을 완료했고,  2023년 8월 7일 상장 예정입니다.

 

파두 IPO 관련 일정

 

2. 핵심 투자 위험 파악하기

증권신고서와 투자설명서는 합쳐서 1000pg가 넘을 정도로 방대합니다. 전체를 다 읽는 것보다 핵심적인 내용만 발췌해서 정독하는 것이 좋습니다. 「핵심 투자 위험」은 증권신고서 본문에 기재된 투자위험요소 중 중요한 항목만을 간단·명료하게 요약한 것으로, 증권신고서 가장 앞에 나올 정도로 꼭 봐야 하는 내용입니다. 이를 통해서 거시경제상황, 회사가 속한 산업의 특성 및 리스크, 회사의 사업 구조, 특성 및 리스크 등을 상세하게 파악할 수 있습니다. 

 

핵심 투자 위험 중에서도 눈여겨 볼만한 것들은 다음과 같습니다.

• 지정학적 분쟁이 제품 생산 및 판매에 미칠 부정적 영향 : 생산의 측면을 보면, 대만 파운더리 TSMC에 제품 100%의 생산을 위탁하고 있는 상황으로, 대만-중국 간의 긴장이 고조되면 제품 생산에 타격을 받을 수 있습니다. 판매 측면에서 봤을 때, 반도체 관련 미국-중국 간의 분쟁으로 인해 중국 데이터 센터 시장 진출 및 파트너사(NAND 메모리 업체)의 중국향 매출 관련 불확실성이 높아져서 매출·수익에 부정적인 영향이 있을 수 있습니다.
• 경쟁심화 및 신규 경쟁사 출현에 따른 위험 : 기업용 SSD 제품의 성능을 평가하는 4대 요소(연속 읽기/쓰기 속도, 임의 읽기/쓰기 속도)에 대해서 경쟁사의 등급 주력제품들과 비교 시 파두의 제품은 우수한 성능을 보이고 있습니다. 또한, 기업용 SSD 시장에서 요구하는 성능 및 신뢰성의 수준이 높아서 신규 경쟁자 출현이 어렵습니다. 그래서 개인적으로 보았을 때, 기존 업체의 적극적인 시장확대, 신규 경쟁사 출현의 가능성이 상존하나 유의미하지는 않을 것 같습니다.
• NAND 메모리 수명에 따른 수요 변동 위험 : SSD는 NAND를 저장매체로 사용하는 보조기억장치로서, 신규 데이터 센터 구축뿐 아니라 기존 NAND의 수명저하에 따른 교체에 따라서 판매가 일어납니다. 그러나 기술의 발전으로 NAND의 수명이 연장되면 파두의 주력제품인 SSD 컨트롤러에 대한 수요가 감소할 수 있으나, 이 또한 가능성이 높지는 않은 것으로 보입니다.
• 신규세대 SSD 컨트롤러 사업화 지연 위험 : SSD 컨트롤러 모델의 수명은 통상 3~5년이고, 기술도 진화하기 때문에 매출 및 수익 성장을 위해서는 신규모델의 사업화 성공이 지속되어야 합니다. 그런데 파두는 매 2년마다 새로운 차세대 컨트롤러를 개발해 오고 있을 뿐만 아니라, 최근 5개년 매출이 급격하게 증가하고 2022년에는 영업흑자 전환한 것을 봤을 때, 신규제품 개발 및 사업화 능력은 검증되었다고 볼 수 있을 것 같습니다. * 매출추이 : ('18년) 0억 원 → ('20년) 20억 원 → ('22년) 564억 원
• NAND 시장 가격변동성 관련 위험 : NAND 가격이 2022년 하반기부터 크게 하락함에 따라 추가적인 가격하락을 기대하면서 데이터 센터 투자 집행을 미뤄서 단기적인 수요시장 축소가 일어날 수 있습니다. 또 이후 시장이 급격하게 회복될 경우, NAND 가격의 급등으로 인한 SSD 가격경쟁력 악화 가능성이 있습니다.
• 매출처 편중위험 : 파두는 매출처 2개에 대한 매출집중도가 98.8%(2023년 1분기 기준)로 아주 높은 편입니다. 2023년 하반기에 본격 양산에 돌입할 Gen5 제품을 통해 매출처 확대를 추진하고 있습니다.
• 수익성 악화 위험 : 2022년 Gen3 제품 판매·양산 본격화로 매출 및 이익이 크게 증가하였습니다. 2023년 상반기 Gen4, 하반기 Gen5까지 제품 라인업을 확대하여 영업실적 개선은 지속될 것으로 기대하고 있으나 매출감소, 비용증가 등으로 수익성이 악화될 가능성이 있습니다. 
• 기술성장기업 특례 적용기업 및 관리 : 「코스닥시장 상장규정」 제53조에 따라 기술성장기업은 관리종목 지정요건에 대한 유예기간이 있습니다. 매출액 요건은 2027년까지, 세전이익 요건은 2025년까지, 영업이익 요건은 유예기간 없이 적용면제됩니다.

 

3. 공모가 및 수요예측 결과 분석하기

주관사는 파두의 주당가액을 평가하기 위해서 비교기업 3개사(Broadcom, Microchip Technology, Maxlinear)의 PER(주가수익비율)과 2024년 추정 당기순이익(948억 원)을 사용했습니다. 그렇게 산출된 주당 평가가액 40,912원을 24.2%~36.5% 할인하여 희망공모가액 밴드 26,000원~31,000원을 제시하였습니다.

 

파두의 희망공모가액 산출내역

이때 주의할 사항은 주당 평가가액입니다. 평가가액은 주관사의 주관적 판단요소가 반영되어 있으며, 경기변동, 회사의 영업, 재무, 사업계획 등 관련 위험, 회사가 속한 산업의 위험 등이 반영되지 않은 상대적 평가가액으로서, 향후 파두가 상장되어 거래될 때의 미래가치를 반영한 적정주가라고 볼 수는 없습니다. 단순 참고용 수치로 보면 됩니다.

 

희망 공모가액 밴드를 근거로 기관투자자를 대상으로 수요예측을 실시하였고, 수요예측 참여현황 및 시장상황 등을 감안해서 확정 공모가액이 밴드 상단인 31,000원으로 최종 결정하였습니다. 이로써 파두의 기업가치는 1.49조 원이 되고, 총 모집금액은 1,938억 원이 됩니다. 작년말 pre-IPO 당시 인정받은 기업가치 대비 크게 증가한 수준입니다.

 

수요예측 결과를 보면, 기관투자자 1,082군데가 참여하고, 그중 56.4%(주식수 기준)가 밴드 상단인 31,000원 초과를 제시하였습니다. 가격과 상관없이 청약하겠다는 미제시 9.4%를 합산한 65.8%의 기관투자자들이 배정을 받게 된 것입니다.

 

기관투자자의 수요예측 경쟁률은 362.90:1로 최근 공모주 열기를 감안했을 때 높은 수준은 아니었습니다. 이것은 높은 기업가치에 대한 부담 때문일 수도 있고 시가총액과 공모금액이 커서 발생하는 착시효과일 수 있습니다. 비슷한 시기에 상장하는 시지트로닉스는 시가총액 1,127억 원, 공모금액 225억 원으로, 수요예측 경쟁률 1,703:1을 기록하였고, 엠아이큐브솔루션은 시가총액 580억 원, 공모음액 145억 원으로 수요예측 경쟁률 1,888:1입니다.

 

파두 수요예측 신청가격 분포 및 경쟁률

 

4. 유통가능 주식수 확인하기

상장직후 유통가능 물량이 많으면 일시적으로 많은 물량이 출회하여 주가의 변동성이 커지기 때문에 유통가능 주식수를 반드시 확인해야합니다. 매각제한 물량이 많고 유통가능물량이 적을수록 공모주 투자자에게 유리합니다.

 

상장후 일정기간 동안 법적으로 매각이 제한되는 '보호예수' 대상 주식은 최대주주, 대표이사, 우리사주조합, 일부 기관투자자 등입니다. 특히 주목해야할 부분은 수요예측에 참여하는 기관투자자의 자발적인 보호예수입니다. 일정기간(15일, 1개월, 3개월, 6개월)동안 주식을 팔지 않겠다고 확약하면 해당 기관은 의무보유 기간이 길면 길수록 공모주를 더 많이 배정받을 수 있게 됩니다. 따라서 유통가능물량이 더 줄어 높은 수익률을 기대할 수 있으며, 의무보유 확약 비율이 높고, 보유기간이 길다는 것은 해당 종목이 기관들로부터 좋은 평가를 받았다는 의미로 볼 수 있습니다. 

파두의 보호예수 및 유통가능 주식수

 

5. 공모자금 사용목적 확인하기

회사가 기업공개를 결정한 이유, 즉 공모자금의 사용목적에 따라 기업에 대한 가치평가가 달라질 수 있습니다. 회사가 속한 산업의 성장성이 높고, 회사의 영업현황이 좋다는 것을 전제했을때, 시설자금, 연구개발비로 사용하는 경우에는 미래 초과수익을 기대할 수 있습니다. 하지만, 공모자금의 대부분을 운영자금으로 사용하거나 기존 차입금을 상환하는데 사용한다면 공모 참여에 조금 더 고민을 하게 될 것 같습니다.

 

파두는 금번 상장으로 조달한 공모자금 1,635억원 중에서 관련 비용을 제외한 1,584억원 중 1,360억원(86%)는 차세대 SSD, 데이터 센터에 적용되는 연산반도체, 통신반도체, 전력반도체, 메모리반도체 등을 개발하여 매출 및 수익을 확장하는데 사용할 예정입니다. 그리고 150억원(9.5%)는 제품개발 과정에서 필요한 테스트장비를 구입하는데 사용할 계획입니다. 

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다음주 월요일(8월 7일)에 파두가 코스닥시장에 상장될 예정입니다. 올해 최초의 조단위 상장기업으로 높은 공모가격으로 인해 기관 및 일반 청약(79.15:1) 경쟁률이 상대적으로 저조하다는 평가를 받았습니다. 2022년 하반기 대어 WCP의 주가 급락으로 IPO 시장이 크게 위축됐던 것처럼 파두의 주가 추이가 향후 공모시장의 추세에도 큰 영향을 미칠 수 있다는 관측이 나오고 있습니다. 위의 분석내용을 바탕으로 상장시 주가의 향배를 주의깊게 살펴보면 좋을 것 같습니다.